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叶檀:全球进入负利率时代 资产价格将再次被重估

叶檀:全球进入负利率时代 资产价格将再次被重估

发布时间: 2016-02-17 10:58:21

来源: 新浪

分类: 业界访谈

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海外市场空头在春节期间肆虐了一周左右,就像西游记里“妖风”劲刮。央行维稳,下跌的过程中有喘息机会,没想到是上窜下跳的大喘气。

北京时间2月11日,美股标普500指数盘中触及两年以来最低水准,英德法三大股市主要股指跌幅全都超过5%;日本股市一周崩跌11.1%,创2008年金融危机以来最大单周跌幅。2月15日,猴年交易第一天,日经指数上升7.16%,香港国企指数上升4.78%。就在此前三个交易日,日经指数大跌。

震荡市把人震昏为止,人民币在这方面作出表率,从去年8月开始的大跌,到2月15日离岸人民币价格创下2005年汇改以来最大涨幅。从上个月离岸人民币拆借利率大涨,到猴年之后第一天的一记重拳,恐怕做空的牙齿已经掉了。

春节期间,中美日等央行行长分别发表讲话,讲话中多数涉及负利率。

2月10日耶伦女士发表半年度货币政策证词,强调渐进加息路径,表示在必须实行负利率的时候,似乎没有任何事情会妨碍美联储去采取这一行动。此后市场大跌,纽约联储行行长杜德利出面安抚市场,表示现在还没有到讨论负利率这一步。日本央行行长黑田东彦表示,股市动荡是由於投资者过度避险,非因央行实施负利率。可见日本还会坚持负利率。2月11日,瑞典央行宣布,从2月17日起将已处于负值的基准利率下调0.15个百分点至-0.50%。3月的欧洲央行政策会议有可能再次调降存款利率。只有中国央行行长周小川在猴年开市前接受《财新》杂志采访,间接警告人民币汇率空头,“我们不会让投机力量主导市场情绪”。实际上,这两年中国的债券收益率也在节节下降。

全球大趋势如果从量化宽松进入负利率时代,资产价格将再次被重估。

第一,为什么国债收益率为负也要买?

负利率时代就是紧缩时代,意味着极低的国债价格只要高于实际利率、能够躲避现实风险预期就是合理的,欧美日等国国债也就有了更多拥趸。美国、日本国债价格高企,9日盘中日本十年期国债收益率首次跌破零,到前所未有的低位,而德国两年期国债收益率在2012年时就为负。

春节期间黄金一枝独秀与国债价格上升是一枚货币的两面,投资者抱着黄金才能睡着,就像买入国债才觉得安心,对未来的风险厌恶达到顶点。

从这两年的债券价格来看,中国央行同样致力于降低融资成本,债券市场处于大牛市。

第二,为什么巴菲特跑不赢指数?

企业的资产赢利水平在下降,意味着股价进入重估过程。标普500指数ROE从2014年10月的15.2,下降到2015年12月的12.6。这也是巴菲特这两年跑不赢指数的根本原因,不是因为巴菲特不行,而是资产收益率持续下降,导致实体制造企业、服务业价值重估。美国大型科技公司股价上行,是因为他们得到了便宜钱可以进行回购与并购,从而推高股价。

第三,次贷危机放松货币以后,资产品价格重估基本分三步走。

第一步是企业产生分化,一些有赢利、有故事的企业股价上天,传统行业、没有故事的企业,第一时间败下阵来。

第二步是新兴行业龙头价格一再被抬高,直到这些企业无法承载。2015年,美国科技股股价表现出色,典型的就是“Fang”——Facebook、Amazon、Netflix、Google。今年1月,摩根大通预测短期分析被誉为“神人附体”的牛人分析师MarKO KolanoViC发出警告,目前市场的短期波动有点奇怪,标普500将面临重要风险,主要是“宏观动力泡沫”破裂,负面反馈循环已冒出水面,这给标普500带来巨大风险,而且大宗商品等资产的价格创下历史新低,而另外一部分资产(高科技股)却在历史的高位,这就是表现型泡沫,也就是宏观动力泡沫。现在市场已经在寻找看空某些高科技股的理由。

第三步是消灭杠杆高、实力差的金融群体,中国大部互联网金融公司、民间集资陨落,国际上则是对冲基金纷纷亏损。这些群体以往基本依靠高杠杆、依靠高息为生,这样的黄金时代结束了。

李欢有篇文章讲到,次贷危机之后,A股上市银行总体ROE基本都维持在16%之上——而这是在实体经济资产收益率不断下行的背景下获得的。过去几年金融市场本质上就是赚资产周转率提高与杠杆率提高的钱,资产周转率提高利好的是股票与债券的一级市场,杠杆率提高利好的是二级市场。随着资产周转率下降,高杠杆风险以及收益下降的曝光,银行好日子过去。

国际上,标普500指数金融板块今年以来跌幅达到18%,为2016年内表现最差的板块。欧元区资深银行及银行次级债券的信贷违约掉期(CDS)跳涨,暗示欧元区银行业表现差于整体债市表现。

未来,绝大部分企业资产收益率不会因全球主要央行负利率而好转,有资金的公司通过回购、收购提高股价,对多数公司杠杆率提升意味着堰塞湖抬高,2016年可能是泥潭中的泥浆战。

责任编辑: fengpeipei

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